Un’inversione a sorpresa nel bel mezzo della svendita dei Treasury USA! Il veterano del mercato obbligazionario Bianco è rialzista per la prima volta in sei anni, affermando che un rendimento del 5% rappresenta un “punto d’ingresso di valore”

Secondo quanto appreso da Zhitong Caijing APP, a Wall Street, sono pochi coloro che hanno deciso di diventare rialzisti nei momenti più bui del mercato obbligazionario. Ma Jim Bianco lo ha fatto.

Questo stratega macro con oltre quarant’anni di esperienza, precedentemente impiegato presso First Boston e UBS, ora dirige Bianco Research, con sede a Chicago. Dallo storico minimo del rendimento del Treasury decennale allo 0,3% durante la profonda crisi del 2020, è stato uno dei più convinti ribassisti del mercato obbligazionario. Tuttavia, con il recente balzo dei rendimenti di riferimento ai massimi di quasi vent’anni, per la prima volta allenta il suo pugno ribassista e, in una logica di “acquisto di valore”, inizia ad accumulare gradualmente posizioni lunghe.

“Questa è un’operazione di valore. Se i rendimenti continueranno a salire, continuerò a comprare”, ha dichiarato Bianco.

Il cambio di rotta di Bianco attira attenzione perché egli è stato uno tra i critici più severi del mercato obbligazionario.

Nelle sue analisi pubblicate su Substack, emerge che, fino all’estate di quest’anno, il rendimento degli investimenti in Treasury USA a lungo termine era sceso a -1,85%, segnando la peggior performance dal 1803. Nei 223 anni di storia dal 1793 in poi, i mesi in cui i rendimenti degli investimenti in Treasury a lungo termine sono stati negativi sono stati solo 25, di cui 24 concentrati nell’attuale ciclo; l’unica eccezione è nel dicembre 1959, quando il rendimento fu di -0,08%.

A preoccupare il mercato contribuisce anche il lungo “braccio di ferro” quasi biennale tra il mercato dei Treasury statunitensi e la Federal Reserve. Dall’inizio del ciclo di taglio dei tassi da parte della Fed nel settembre 2024, il rendimento del Treasury a 10 anni è invece salito di 98 punti base. Bianco osserva che, dal 1971, solo due volte è accaduto che il rendimento a 10 anni salisse durante un ciclo di taglio dei tassi: nel 1980 la situazione durò solo 119 giorni, mentre questa fase sta già proseguendo da quasi due anni.

“Nel corso degli ultimi due anni, il mercato non ha fatto altro che urlare alla Fed: ‘La vostra politica è sbagliata, la vostra politica è sbagliata!’”, afferma Bianco.

Molteplici forze ridisegnano la logica di prezzo del mercato obbligazionario

Le ragioni dietro le vendite sui Treasury statunitensi sono complesse e difficilmente riconducibili a un solo fattore.

La persistenza dell’inflazione rappresenta la prima pressione. Secondo il sondaggio sulla fiducia dei consumatori dell’Università del Michigan, le aspettative di inflazione a un anno per settembre sono salite a 4,6% rispetto al 4% di agosto, il livello più alto da giugno. Allo stesso tempo, il contesto in Medio Oriente ha spinto il prezzo del petrolio oltre i 100 dollari al barile, rafforzando ulteriormente i timori inflazionistici del mercato.

Il secondo fattore di pressione è costituito dal deficit fiscale e dagli shock dell’offerta. Il debito totale della Federazione degli Stati Uniti si avvicina ormai ai 40.000 miliardi di dollari, mentre nei primi dieci mesi dell’esercizio fiscale 2026, il disavanzo federale ha raggiunto i 1,8 trilioni di dollari. L’ampia emissione di Treasury insieme all’offerta obbligazionaria corporate risultante dagli investimenti in infrastrutture AI si sommano a creare ulteriori pressioni—secondo le stime di Vanguard, Google (GOOGL.US), Amazon (AMZN.US), Meta (META.US), Microsoft (MSFT.US) e Oracle (ORCL.US) hanno già emesso, fino a luglio, circa 132 miliardi di dollari di debito, ben oltre la media annua di circa 35 miliardi tra il 2020 e il 2024. Quest’anno, le emissioni obbligazionarie legate all’AI potrebbero raggiungere i 300-570 miliardi di dollari.

Il terzo elemento di pressione arriva dall’indebolimento strutturale della domanda estera. Ad esempio, il Giappone, maggiore detentore estero, ha recentemente venduto Treasury per sostenere lo yen. L’aumento dei tassi d’interesse all’estero sta minando una fonte di domanda storicamente chiave per i Treasury statunitensi.

La combinazione di queste forze ha portato questa settimana il rendimento del Treasury decennale al 5,27%, il livello più alto dal 2007. Il rendimento del trentennale ha superato il 5,5%, il massimo dal 2004. Gli “sceriffi delle obbligazioni” del mercato stanno esercitando pressioni costanti sui policymaker tramite le vendite di titoli a lunga scadenza, chiedendo che venga ripristinata la disciplina fiscale.

Le motivazioni rialziste

Nonostante questa fase di vendite possa proseguire, secondo Bianco la maggior parte delle scadenze offre ormai rendimenti superiori al 5%, rendendo sempre più attraente il rapporto rischio/rendimento per chi detiene obbligazioni.

Il punto cruciale della visione rialzista di Bianco risiede nel mutamento fondamentale della direzione della politica della Fed.

Il 22 maggio di quest’anno, Walsh ha prestato giuramento come presidente della Federal Reserve, succedendo a Powell. Il nuovo presidente ha assunto una posizione intransigente sulla questione dell’inflazione—quando gli è stato chiesto quale fosse l’atteggiamento della Fed verso l’inflazione, ha risposto con due sole parole: “Tolleranza zero”.

Nel corso del mese, il FOMC ha alzato il tasso di riferimento di 0,25 punti percentuali portandolo dal 3,50%-3,75% al 3,75%-4,00%, il primo rialzo da luglio 2023. Il mercato dei tassi swap mostra che i trader hanno già prezzato quasi quattro rialzi da 25 punti base nei prossimi dodici mesi, proiettando il tasso di policy a circa il 5%.

Bianco interpreta questo come una svolta chiave. Ritiene che solo quando la Fed affronterà seriamente l’inflazione e avvierà un ciclo di rialzo dei tassi, i rendimenti a lunga scadenza potranno davvero raggiungere il loro massimo. Quest’idea si basa su osservazioni storiche del comportamento del mercato obbligazionario: il continuo aumento dei rendimenti a lunga scadenza è, in sostanza, un “voto di sfiducia” nei confronti della precedente politica troppo accomodante della Fed.

Nella visione di Bianco, l’attrattiva centrale del mercato obbligazionario attuale non risiede nella previsione della direzione, bensì nell’evidente asimmetria della struttura dei rendimenti.

I dati aggregati mostrano che un investitore che acquista Treasury decennali ai livelli attuali deve vedere i rendimenti salire a circa il 6% nel prossimo anno affinché la perdita in conto capitale cancelli del tutto il rendimento cedolare. In altre parole, i rendimenti dovrebbero salire di ulteriori 75 punti base perché l’investitore subisca una perdita netta. La distribuzione dei rendimenti pende anch’essa in modo asimmetrico: ogni punto percentuale in meno nel rendimento può offrire un guadagno del 13% circa, mentre se i rendimenti si alzano di un punto percentuale, la perdita è inferiore al 2%.

Questa asimmetria tra rendimento e rischio costituisce quello che Bianco definisce un “ammortizzatore solido”. Sottolinea in particolare che la posizione di mercato è estremamente ribassista—“Tutti sono irragionevolmente ribassisti sul mercato obbligazionario”—e tale pessimismo estremo suggerisce spesso che nei prezzi siano già scontate aspettative troppo negative.

Da una prospettiva storica di più lungo periodo, Bianco ritiene che gli attuali livelli dei rendimenti rappresentino più un ritorno alla normalità storica che un segnale di difficoltà economica. Sottolinea che dalla vetta del 1981, la media del rendimento decennale americano è circa del 5,3%, grosso modo in linea con l’attuale. “Ci stiamo tornando alla normalità”, afferma, “il periodo di tassi a zero dal 2010 al 2020 è stato l’anomalia davvero assurda”.

L’analisi di Bianco, supportata dal modello di regressione R-quadro, rafforza questa tesi. Dal 1914 (un anno dopo la fondazione della Fed), il valore R-quadro tra rendimento obbligazionario e rendimenti degli investimenti è dell’85%, il che significa che il rendimento attuale sopra il 5% ha un potere predittivo dell’85% su un rendimento annualizzato di circa il 5% per il prossimo decennio.

Nell’attuale contesto, Bianco suggerisce che l’opportunità sia aggiungere esposizione gradualmente, non con scommesse aggressive. Questa visione si riflette nel WisdomTree Bianco Total Return Fund da 100 milioni di dollari, che replica un indice obbligazionario attivamente gestito lanciato da lui nel 2023. Da dicembre 2023, questo indice ha prodotto un rendimento annualizzato del 2,6%, rispetto al 2,32% dell’indice di riferimento Bloomberg. L’ETF WisdomTree ha un costo dello 0,6% e un rendimento di circa il 2,1%.

Degno di nota, Bianco ha aumentato la duration media dell’indice gestito a oltre 6 anni, rispetto ai 5,7 anni del Bloomberg Aggregate Bond Index. L’aumento della duration segnala una maggiore scommessa sul calo dei tassi—un chiaro passaggio dalla “neutralità” alla “costruzione di posizione”.

“Il mio posizionamento è esplorativo”, afferma Bianco. Questa affermazione si allinea perfettamente al suo quadro d’analisi: non invita gli investitori ad andare aggressivamente lunghi, bensì sottolinea un incremento graduale all’esposizione ai livelli attuali dei rendimenti, sfruttando il tempo per guadagnare rendimento cedolare e un margine di sicurezza.