Permintaan AI melonjak, namun “gerbang kredit” pendanaan semakin ketat! Di bawah tekanan hasil obligasi AS 5%, para pemain kekuatan komputasi yang kalah mulai muncul ke permukaan

Aplikasi Zhihu Finance APP mengetahui, perusahaan-perusahaan di pasar saham yang mendapatkan keuntungan dari gelombang pembangunan infrastruktur daya komputasi AI yang belum pernah terjadi sebelumnya, saat ini menghadapi ekspansi permintaan sekaligus pengetatan kondisi pendanaan secara besar-besaran: aplikasi AI Agent membawa peningkatan kebutuhan sumber daya daya komputasi AI yang berkelanjutan, sementara biaya dana yang melonjak akibat imbal hasil obligasi AS 10-tahun yang meroket menembus 5% meningkatkan ambang modal untuk mengkonversi pesanan AI yang berlebih menjadi arus kas nyata.

Hingga pekan yang berakhir pada 25 September, saham CoreWeave naik hampir 8%, sementara Oracle turun sekitar 7%, dan secara kumulatif sepanjang tahun turun sekitar 30%, menunjukkan bahwa para investor mulai menilai secara lebih cermat kemampuan pembiayaan, pengiriman, dan arus kas perusahaan yang berbeda. JPMorgan memperkirakan pada bulan Juni bahwa hingga tahun 2030, pembiayaan utang yang dibutuhkan untuk pembangunan infrastruktur AI akan mencapai sekitar 4,1 triliun dolar AS—ini adalah perkiraan pembiayaan kumulatif selama bertahun-tahun, bukan skala penerbitan tahunan, dan tidak seluruhnya dapat disamakan dengan obligasi perusahaan. Ketika permintaan pembangunan sebesar itu terus memasuki pasar modal, suku bunga, kondisi kredit, dan ketersediaan dana akan langsung mempengaruhi laju ekspansi.

Aplikasi AI Agent terpanas yang diwakili oleh Muse dan Astra memberikan sumber pertumbuhan baru yang kuat dan berkelanjutan untuk permintaan daya komputasi. Satu perintah pengguna dapat memicu perencanaan, pencarian, operasi browser, eksekusi kode, dan verifikasi hasil, sementara pemanggilan model bertingkat meningkatkan kebutuhan pemrosesan konteks dan penyimpanan status. Dari mekanisme rekayasa, GPU menangani komputasi model, CPU mengeksekusi alat dan penjadwalan tugas, HBM, DRAM server, dan SSD kelas enterprise bersama-sama mendukung akses data dan pengelolaan cache, sementara interkoneksi optik pusat data memegang kendali transmisi data berkecepatan tinggi. Analisis rekayasa rinci dari Nvidia menunjukkan bahwa kecepatan eksekusi CPU akan mempengaruhi tingkat pemanfaatan efektif GPU, dan cache bertingkat dapat mengurangi perhitungan berulang melalui memori GPU, memori CPU, NVMe lokal, dan penyimpanan jarak jauh. Oleh karena itu, nilai investasi yang dibawa penetrasi AI Agent akhirnya perlu tercermin dalam kemampuan modal per unit untuk memberikan lebih banyak tugas berbayar dengan kompleksitas tinggi dan kebutuhan daya komputasi AI yang lebih besar, serta menghasilkan arus kas operasional perusahaan yang lebih kuat.

Perubahan spesifik di sisi dana tidak diragukan lagi bersifat global. Pada 25 September, imbal hasil obligasi pemerintah AS 10 tahun dan 30 tahun masing-masing sempat menyentuh sekitar 5,23% dan 5,53% — level tertinggi sejak 2007 dan 2004. Guncangan pasokan energi, kekakuan inflasi, dan ketahanan permintaan ekonomi mendorong pasar untuk menaikkan jalur suku bunga kebijakan di masa depan; The Fed telah menaikkan suku bunga sebesar 25 basis poin pada bulan September, dan analisis dari Charles Schwab pada tanggal 25 September menunjukkan bahwa pasar berjangka sejak saat itu mulai memperhitungkan kemungkinan hampir tiga kali kenaikan suku bunga tambahan hingga Juni 2027. Sebagai "jangkar penetapan harga aset global", kenaikan imbal hasil obligasi pemerintah AS 10 tahun tidak hanya meningkatkan benchmark penetapan harga pembiayaan jangka panjang baru, tetapi juga menekan valuasi arus kas masa depan perusahaan melalui tingkat pengembalian yang diperlukan yang lebih tinggi.

"Pintu Kredit" Gelombang AI: Ekspansi Jumlah Pembiayaan dan Penyusutan Kualifikasi Pendanaan Bisa Terjadi Bersamaan

Gelombang ekspansi daya komputasi AI saat ini tampaknya sedang mengalami seleksi "pintu kredit"—kebutuhan menentukan seberapa besar keinginan perusahaan untuk mendapatkan dana, sementara kekuatan pemberi pinjaman menentukan pesanan dan proyek mana yang cukup layak menerima pendanaan.

Seorang pejabat pembiayaan dari anak perusahaan Mitsubishi UFJ Leasing yang berbasis di AS berpendapat bahwa perusahaan cloud baru yang benar-benar didukung oleh pasar mungkin hanya sebagian kecil dari daftar kandidat; ini adalah penilaian dari pelaku industri, namun mengungkapkan perubahan yang sangat krusial: suku bunga lebih tinggi dapat mengkompensasi beberapa risiko, tetapi proyek yang kekurangan listrik andal, jaminan pengiriman, atau kontrak klien yang dapat dieksekusi, atau proyek AI yang terlalu bergantung pada satu klien besar, mungkin tidak dapat memperoleh pembiayaan hanya dengan menaikkan harga. Dengan demikian, secara keseluruhan pinjaman industri masih dapat tumbuh, namun dana akan semakin terkonsentrasi pada perusahaan-perusahaan dengan buffer keuangan lebih tebal, kualitas kontrak lebih baik, dan kemampuan pengiriman lebih unggul.

Dampak suku bunga juga perlu dibedakan berdasarkan struktur utang. Utang berbung fixed-rate yang baru diterbitkan atau perlu refinancing akan menghadapi penetapan harga ulang; sedangkan pinjaman bunga mengambang biasanya disesuaikan dengan benchmark jangka pendek seperti SOFR, sehingga lonjakan imbal hasil obligasi pemerintah AS 10 tahun tidak bisa langsung diterapkan pada semua pinjaman. Dokumen SEC CoreWeave menunjukkan, berdasarkan saldo utang bunga mengambang yang belum dibayar hingga 30 Juni 2026, peningkatan suku bunga 100 basis poin berarti biaya bunga tambahan sekitar 30 juta USD untuk periode tiga bulan, dan sekitar 61 juta USD untuk periode enam bulan. Perusahaan juga mengungkapkan penggunaan swap suku bunga untuk meredam sebagian risiko. Angka-angka ini mengukur sensitivitas utang tertentu yang ada, sedangkan pinjaman baru di masa depan, biaya pembiayaan, dan perubahan spread kredit akan semakin memengaruhi biaya dana aktual.

SoftBank menunjukkan sisi pembiayaan yang masih kuat. Penerbitan obligasi yang ditetapkan pada 24 September meliputi 10 miliar USD obligasi dolar dan 1 miliar euro obligasi euro, total sekitar 11,1 miliar USD; jangka waktu terpanjang untuk obligasi dolar adalah 7,5 tahun dengan kupon 9,75%, diterbitkan pada nilai nominal dan diharapkan menyelesaikan pada 29 September. Sebagian dana yang dihimpun akan digunakan untuk pembayaran investasi lanjutan pada OpenAI. Hal ini menunjukkan bahwa jika sebuah perusahaan besar menganggap harga kehilangan jendela penempatan AI terlalu tinggi, mereka tetap bisa menerima dana mahal; namun bunga yang lebih tinggi berarti hasil investasi di masa depan harus melampaui ambang pengembalian yang lebih tinggi.

Variabel lain yang lebih sulit diimbangi oleh permintaan yang kuat adalah jeda waktu antara pengeluaran konstruksi dan pemasukan hasil operasional. Pembelian perangkat, pembangunan proyek, dan biaya pembiayaan terjadi lebih awal, sedangkan pendapatan bergantung pada akses listrik, penerimaan proyek, dan pemakaian klien. Sengketa “force majeure” pada Proyek Jupiter Oracle terkait dengan pengaturan pembayaran kontrak setelah penundaan potensial; sebelumnya, media mengutip sumber yang mengetahui mengatakan, pengaturan yang relevan mungkin memperpanjang tahap pembayaran sewa konstruksi yang lebih rendah dan menunda awal masa sewa operasional yang lebih tinggi, sedangkan Blue Owl Capital mengatakan komitmen keuangan tidak berubah. Ini menunjukkan bahwa nilai pembiayaan pesanan infrastruktur AI jangka panjang juga bergantung pada kondisi pengiriman dan sistem pembagian risiko, tidak dapat langsung dianggap sebagai uang tunai yang sudah diterima. Bagi para investor, yang akhirnya disaring oleh “pintu kredit” adalah perusahaan AI cloud computing/daya komputasi yang dapat secara tepat waktu mengkonversi permintaan daya komputasi menjadi arus kas untuk pembayaran utang, dan setelah membayar bunga, masih mempertahankan imbal hasil untuk pemegang saham.

Panasnya Permintaan Daya Komputasi AI Lawan Tekanan Pembiayaan: Imbal Hasil Obligasi Melonjak, Perusahaan Daya Komputasi AI Haus Utang Hadapi Risiko Lebih Besar

Seiring imbal hasil obligasi pemerintah AS pekan ini naik ke level tertinggi sejak 2007, perusahaan yang bergantung pada pembiayaan utang akan menghadapi kenaikan biaya pinjaman. Ini berarti, pembangunan infrastruktur AI yang sudah mencapai skala historis akan segera menjadi lebih mahal.

Pada laporan riset mendalam bulan Juni, JPMorgan memperkirakan bahwa hingga tahun 2030, akan ada emisi utang terkait AI sebesar 4,1 triliun dolar AS. Perusahaan pusat data dan perusahaan lain yang terkait gelombang AI berlomba memperbesar kapasitas untuk memenuhi permintaan layanan AI yang menurut banyak pakar hampir tak terpuaskan.

Saat peminjam kembali ke pasar pendanaan, mereka menghadapi imbal hasil obligasi AS 10-tahun mendekati 5,17%, meningkat sekitar 1 poin persentase sejak awal tahun. Ini berarti, perusahaan penerbit utang harus menawarkan pengembalian yang lebih menarik untuk menarik investor.

Pasar belum panik—setidaknya untuk saat ini. Saham CoreWeave, perusahaan cloud baru dengan beban utang tinggi, tetap stabil dan naik hampir 8% minggu ini; sedangkan Oracle, yang mengandalkan leverage tinggi dan dukungan pasar utang jangka panjang untuk ekspansi AI, mengalami masa yang lebih sulit, turun 7% minggu ini dan sekitar 30% sejak awal tahun.

Pada saat yang sama, SoftBank Group, investor raksasa asal Jepang yang merupakan salah satu pemasok modal utama untuk proyek AI, dalam minggu ini mengumpulkan dana 11,1 miliar USD melalui penerbitan obligasi high yield, dengan imbal hasil obligasi 7-tahun mencapai 9,75%.

Kepala Investasi Siebert Financial, Mark Malek, mengatakan dalam wawancara: "Pada dasarnya, mereka tidak terlalu sensitif terhadap harga pembiayaan ini, artinya mereka adalah penerima harga. Menurut saya, banyak perusahaan seperti ini memang harus kurang sensitif pada harga. Mereka perlu menghimpun modal sebanyak mungkin agar bisa bersaing."

Di pusat gelombang AI adalah pengembang model terdepan OpenAI dan Anthropic, yang keduanya bernilai di pasar private lebih dari 1 triliun USD. Untuk menyediakan model-model canggih ini, dan infrastruktur yang dibutuhkan oleh model dan layanan perusahaan lainnya, raksasa cloud seperti Amazon, Google, Meta, dan Microsoft telah berkomitmen menghabiskan ratusan miliar dolar AS dalam belanja modal tahun ini, dan diperkirakan akan meningkat menjadi belanja modal AI triliunan dolar pada 2027.

Meski sebagian investasi ini didanai melalui pembiayaan utang, para raksasa teknologi ini semua memiliki peringkat kredit investasi sehingga bisa memperoleh modal dengan biaya lebih rendah. Namun, sejumlah pelaku pasar percaya bahwa perusahaan lain akan menghadapi tantangan lebih besar di masa depan.

Menurut lansiran media, seorang investor private credit senior mengatakan kepada media bahwa ke depan, pendanaan untuk proyek cloud baru akan semakin sulit karena perusahaan-perusahaan ini relatif memiliki ruang yang kecil untuk menanggung kenaikan biaya. Untuk jujur membahas isu ini, investor tersebut meminta anonim.

Wakil Presiden Mitsubishi HC Capital America, Riley Thompson, mengatakan dalam wawancara, meski peminjam bersedia membayar bunga lebih tinggi, lembaga keuangan tetap semakin selektif untuk memilih proyek yang mau mereka biayai.

Thompson mengatakan: "Jika Anda mendata 50 perusahaan cloud baru, mungkin pasar benar-benar tertarik hanya pada 20 saja."

CoreWeave yang go public tahun lalu memperingatkan risiko kenaikan suku bunga dalam dokumen ke SEC. Dalam laporan kuartalan terbaru, perusahaan menyebutkan bahwa berdasarkan saldo utang bunga mengambang yang belum dibayar hingga Juni, setiap kenaikan suku bunga 100 basis poin, atau 1 persen, mungkin meningkatkan biaya bunga mereka sebesar 30 juta dolar AS.

Mungkin sudah ada sinyal peringatan dini pekan ini. Pada hari Jumat, media mengutip sumber mengatakan Oracle mengeluarkan pemberitahuan "force majeure" untuk proyek pusat datanya di New Mexico untuk menghindari kenaikan biaya; setelah itu, saham perusahaan turun. Jika kawasan bernama Project Jupiter tersebut gagal beroperasi sesuai rencana pada 2028, Oracle berharap dapat menunda pembayaran terkait. Oracle menyatakan proyek tersebut "tetap berjalan sesuai jadwal yang telah kami tetapkan."

Kenaikan suku bunga bukanlah satu-satunya masalah yang dihadapi saat ini. Sebelum lonjakan yield pekan ini, CEO Anthropic dan OpenAI sudah mulai menyerukan perlambatan pengembangan AI, setelah para peneliti mengutarakan keprihatinan bahwa model-model maju bisa berada di luar kendali manusia.

Sementara itu, menjelang pemilu paruh waktu November, sentimen penolakan terhadap pusat data AI di seluruh AS telah menjadi isu penting. Meja Keputusan NBC News dalam survei terbaru didukung teknis oleh SurveyMonkey, menunjukkan 69% responden menolak pembangunan fasilitas seperti itu di lingkungan mereka, terutama karena lonjakan biaya air dan listrik serta emisi karbon akibat gelombang infrastruktur AI. Senin ini, Gubernur Texas dari Partai Republik, Greg Abbott, yang menghadapi persaingan sengit untuk masa jabatan berikutnya, memerintahkan penghentian sementara seluruh izin lingkungan terkait pusat data; sebelumnya ia juga sudah menangguhkan izin koneksi jaringan listrik bulan lalu.

Meski demikian, kebutuhan layanan AI terus tumbuh pesat. Contoh terbaru adalah aplikasi asisten pribadi Meta, Muse, yang sejak diluncurkan awal September sudah populer dengan unduhan global melebihi 2,5 juta kali dalam dua minggu pertama, melampaui ChatGPT sebagai aplikasi paling atas di Apple App Store. Mark Mahaney dari Evercore mengatakan kepada CNBC pekan ini bahwa Muse bisa mencapai 100 juta pengguna dalam 6 sampai 12 bulan ke depan.

Kepala Global Corporate, Project and Infrastructure Finance KBRA, Andrew Juddich, mengatakan meskipun suku bunga naik bisa memengaruhi transaksi mendatang, ia belum melihat dampak substansial pada permintaan pinjaman saat ini.

Juddich mengatakan: "Dalam situasi normal, biasanya orang akan mundur sebentar, sedikit menunda. Tapi saya rasa tidak akan seperti itu di sini. Saya kira Anda tetap akan melihat penerbitan dalam skala yang cukup besar."

Wakil Ketua Emerging and Growth Enterprises Latham & Watkins, Haim Saltzman, mengatakan, tak diragukan lagi bahwa seiring biaya naik, "selalu ada yang harus menanggungnya." Saltzman, yang telah lama berkecimpung dalam pembiayaan infrastruktur daya komputasi AI, mengatakan: "Tetapi dalam struktur dengan kebutuhan yang begitu besar seperti ini, menyerap biaya-biaya itu akan jauh lebih mudah."

Bagi CEO American Compute, Bernie Margulis, yang menyediakan konsultasi manajemen risiko pembiayaan GPU, hitungannya bahkan lebih sederhana. Ia mengatakan, sekalipun biayanya naik, para peminjam tetap berlomba-lomba mendapatkan pembiayaan, apalagi perusahaan-perusahaan yang sudah meneken kontrak dengan OpenAI dan Anthropic; dua perusahaan ini terus menandatangani perjanjian mengunci pasokan daya komputasi bertahun-tahun ke depan.

Margulis mengatakan: "Jika Anda telah menandatangani kontrak besar multiyears dengan Anthropic, lalu kenaikan biaya 50 basis poin, apa akan membuat Anda berhenti?"