Renversement majeur dans la vague de vente des obligations américaines ! Le vétéran du marché obligataire Bianco devient optimiste pour la première fois en six ans, affirmant que le rendement de 5 % est un "point d'achat de valeur"

Selon les informations de l'application financière Zhihui, il est rare que quelqu'un à Wall Street choisisse de passer à l'achat lors des moments les plus sombres du marché obligataire. Mais Jim Bianco l'a fait.

Ce stratège macroéconomique doté de plus de quarante ans d'expérience, ayant travaillé chez First Boston et UBS, dirige aujourd'hui Bianco Research à Chicago. Depuis que le rendement des obligations américaines à 10 ans a touché un record historique de 0,3 % au creux de la pandémie en 2020, il a été l'un des baissiers les plus convaincus sur le marché obligataire. Cependant, aujourd'hui, alors que le rendement de référence a grimpé à son plus haut niveau depuis près de vingt ans, il a pour la première fois lâché sa position baissière pour adopter progressivement des positions longues en tant qu'acheteur de valeur.

« Il s'agit d'une opportunité de valeur. Si les rendements continuent de monter, je continuerai d'acheter », a déclaré Bianco.

Le revirement de Bianco est d'autant plus remarquable qu'il a longtemps été l'un des critiques les plus sévères du marché obligataire.

Son analyse publiée sur Substack montre qu'à l'été de cette année, le rendement total des obligations d'État américaines à long terme était tombé à -1,85 %, soit la pire performance depuis 1803. En 223 ans d'histoire depuis 1793, le rendement total des obligations d'État à long terme n'a été négatif que pendant 25 mois, dont 24 se sont concentrés sur le cycle actuel — la seule exception étant décembre 1959, où le rendement était de -0,08 %.

Le marché est également interpellé par le « bras de fer » de près de deux ans entre le marché des Treasuries et la Fed. Depuis le début du cycle de baisse des taux de la Fed en septembre 2024, le rendement des Treasuries à 10 ans a augmenté de 98 points de base. Bianco souligne qu'il n'y a eu que deux précédents depuis 1971 où le rendement à 10 ans a progressé lors d'un cycle de baisse de taux de la Fed : en 1980, cela n'a duré que 119 jours, alors que cette fois-ci, cela perdure depuis près de deux ans.

« Depuis deux ans, le marché ne cesse de crier à la Fed : "La politique est erronée, la politique est erronée !" », note Bianco.

De multiples forces redéfinissent la logique de valorisation du marché obligataire

Les moteurs derrière cette vague de ventes sur les Treasuries sont multiples et bien plus complexes qu'un seul facteur.

La première pression vient de la persistance de l'inflation. Selon l'enquête de confiance des consommateurs de l'Université du Michigan, les attentes d'inflation à un an sont montées à 4,6 % en septembre, contre 4 % en août, atteignant leur niveau le plus élevé depuis juin. Parallèlement, les tensions au Moyen-Orient ont fait grimper les prix du pétrole au-dessus de 100 dollars le baril, renforçant davantage les craintes d'inflation du marché.

Le déficit budgétaire et les chocs d'offre constituent la deuxième pression. La dette fédérale des États-Unis approche les 40 000 milliards de dollars, et le déficit budgétaire fédéral total pour les dix premiers mois de l'exercice 2026 atteint 1 800 milliards de dollars. Les émissions massives de Treasuries s'ajoutent à l'offre d'obligations d'entreprises liée à la construction d'infrastructures pour l'IA — selon Vanguard, Google (GOOGL.US), Amazon (AMZN.US), Meta (META.US), Microsoft (MSFT.US) et Oracle (ORCL.US) ont émis environ 132 milliards de dollars de dette jusqu'en juillet, bien plus que la moyenne annuelle de 35 milliards de dollars entre 2020 et 2024. Cette année, les émissions obligataires liées à l'IA au sens large pourraient atteindre entre 300 et 570 milliards de dollars.

L'affaiblissement structurel de la demande étrangère représente la troisième pression. Par exemple, le Japon, premier détenteur étranger, a récemment réduit ses avoirs en Treasuries pour soutenir le yen. La hausse des taux d'intérêt à l'étranger érode une source cruciale de demande pour les obligations américaines.

Sous la convergence de ces forces, le rendement des Treasuries à 10 ans a bondi cette semaine à 5,27 %, un plus haut depuis 2007. Le rendement à 30 ans a dépassé les 5,5 %, un record depuis 2004. Dans le marché, les « vigilantes obligataires » exercent une pression sur les décideurs politiques par des ventes continues de titres longs, exigeant un retour à la discipline budgétaire.

Raisons d’être haussier

Bien que cette vague de ventes puisse encore se prolonger, Bianco indique que la plupart des rendements à plus de 5 % rendent le ratio risque/rendement de la détention d’obligations de plus en plus attractif.

Le point central de la logique haussière de Bianco réside dans un changement fondamental de la politique de la Fed.

Walsh a prêté serment en tant que président de la Fed le 22 mai de cette année, succédant à Powell. Ce nouveau président affiche une position très ferme sur l’inflation — interrogé sur l’attitude de la Fed face à l’inflation, il a répondu en deux mots : « Tolérance zéro ».

Ce mois-ci, le FOMC a relevé les taux de référence de 3,50 %-3,75 % de 0,25 point, à 3,75 %-4,00 %, marquant la première hausse de taux depuis juillet 2023. Selon le marché des swaps de taux, les traders anticipent près de quatre hausses de 25 points de base au cours des 12 prochains mois, ce qui porterait le taux directeur à environ 5 %.

Bianco considère cela comme un tournant crucial. Selon lui, ce n’est que lorsque la Fed commencera à prendre l’inflation au sérieux et entamera un nouveau cycle de hausse de taux que les rendements longs pourront vraiment culminer. Ce jugement s’appuie sur l’observation historique du comportement du marché obligataire : la hausse continue des rendements longs traduit essentiellement un « vote de défiance » sur la politique laxiste antérieure de la Fed.

Pour Bianco, l’attrait principal du marché obligataire actuel ne réside pas dans une orientation directionnelle, mais dans la forte asymétrie de la structure des rendements.

D’après les données compilées, un investisseur achetant des Treasuries à 10 ans aux niveaux actuels ne subirait de perte nette que si le rendement grimpait à environ 6 % dans l’année, annulant ainsi l’intégralité des revenus de coupons. En d’autres termes, il faudrait une hausse des rendements d’environ 75 points de base pour que l’investisseur essuie une perte nette. La distribution des rendements est également asymétrique : chaque baisse d’un point du rendement se traduit par un rendement d’environ 13 %, tandis que chaque hausse d’un point n’occasionne qu’une perte inférieure à 2 %.

Cette asymétrie rendements/risques constitue ce que Bianco appelle un « coussin épais ». Il souligne tout particulièrement que le sentiment de marché est aujourd’hui extrêmement négatif — « tout le monde est absurdement baissier sur le marché obligataire » —, un tel extrême traduisant souvent une exagération du pessimisme dans les prix.

Avec une perspective historique plus large, Bianco estime que le niveau actuel des rendements reflète davantage un retour à la normale historique, et non un signal de difficultés économiques. Il remarque qu’en moyenne, depuis le pic de 1981, le rendement des Treasuries à 10 ans s’élève à environ 5,3 %, soit un niveau comparable à l’actuel. « Nous revenons à la normale », déclare-t-il, « c’est la période de taux zéro entre 2010 et 2020 qui était une aberration absurde ».

L’analyse de Bianco à partir du modèle de régression R-carré renforce ce constat. La valeur R-carré entre le rendement obligataire et le rendement des investissements atteint 0,85 depuis 1914 (année suivant la création de la Fed), ce qui signifie qu’un rendement de plus de 5 % aujourd’hui explique à 85 % un rendement annualisé d’environ 5 % sur la prochaine décennie.

Dans le contexte actuel, Bianco considère que l’opportunité réside dans une augmentation progressive de l’exposition — et non dans des prises de position agressives. Son avis se reflète dans le fonds « WisdomTree Bianco Total Return Fund » d’un milliard de dollars, qui suit un indice obligataire géré activement qu’il a lancé en 2023. Depuis décembre 2023, l’indice a généré un rendement annualisé de 2,6 %, contre 2,32 % pour l’indice de référence Bloomberg. Les frais du WisdomTree ETF s’élèvent à 0,6 %, pour un rendement d’environ 2,1 %.

Il est à noter que Bianco a porté la duration de l’indice qu’il gère à plus de 6 ans, contre 5,7 ans pour l’indice Bloomberg Agrégé. L’allongement de la duration signifie qu’il augmente son pari sur la baisse des taux — un signe concret du passage de « l’observation » à « la prise de position ».

« Je fais des entrées prudentes », indique Bianco. Cette déclaration s’accorde parfaitement avec sa grille d’analyse : il n’incite pas les investisseurs à se positionner massivement à l’achat, mais à augmenter progressivement leur exposition aux rendements élevés, tirant parti du temps pour capter les coupons et renforcer la marge de sécurité.