Der IWF warnt, dass tokenisierte Finanzmärkte Krisen verstärken könnten und fordert eine zentralbankgestützte Abwicklung.
Tokenisierte Finanzprodukte könnten dazu führen, dass Finanzkrisen schneller ablaufen, als Zentralbanken darauf reagieren können – selbst wenn sie versprechen, Kosten zu senken und Abwicklungsverzögerungen zu eliminieren. Davor warnte der Internationale Währungsfonds in einem am Donnerstag veröffentlichten Bericht.
Der Bericht, verfasst von Tobias Adrian, Finanzberater des IWF, argumentiert, dass Tokenisierung einen „strukturellen Wandel in der Finanzarchitektur“ darstellt und nicht nur einen marginalen Effizienzgewinn. Es handelt sich dabei um eine der bisher detailliertesten politischen Bewertungen der systemischen Risiken der Tokenisierung.
Adrians Hauptanliegen ist, dass die Ineffizienzen, die durch Tokenisierung beseitigt werden sollen, tatsächlich als Stoßdämpfer fungieren. Traditionelle Zwei-Tage-Abwicklungsfenster geben den Zentralbanken Zeit, Liquidität zu mobilisieren, Nettoexposures zu berechnen und zu intervenieren, bevor die Abwicklung endgültig wird. Tokenisierte Systeme entfernen diese Puffer durch ihre Ausgestaltung.
Automatisierte Margin Calls und algorithmische Rückkopplungsschleifen verkürzen die verfügbare Zeit für Interventionen, so der Bericht. Notfallkreditfazilitäten der Zentralbanken wurden für Geschäftszyklus-Tage entwickelt, nicht für eine automatisierte Umgebung rund um die Uhr.
Adrian hob Stablecoins als strukturelle Schwachstelle hervor und verglich sie mit Geldmarktfonds: funktional in ruhigen Zeiten, aber anfällig für Runs, wenn das Vertrauen zusammenbricht. Selbst vollständig gedeckte Stablecoins sind auf die operationelle Kapazität der Emittenten zur Einlösung und auf die Liquidität der zugrundeliegenden Märkte für staatliche Wertpapiere angewiesen, schrieb er.
„Stablecoins ohne Zugang zu Zentralbankreserven benötigen zusätzliche Sicherheiten auf Infrastrukturebene, darunter höhere Liquiditätspuffer und konservative Marginierung, um das Risiko der Abwicklungsaktiva zu kompensieren“, schrieb Adrian im Bericht.
Der Bericht stellte zudem fest, dass tokenisierte Kreditvergabe „bis dato nicht signifikant gewachsen“ ist und führte dies auf die Pseudonymität der Blockchain zurück, die die Kreditbewertung erschwert und Kreditgeber zwingt, sich auf Übersicherung zu verlassen. Kreditnehmer bevorzugen, so Adrian, die Flexibilität, mit Kreditgebern zu verhandeln, anstatt einer automatisierten Durchsetzung von Smart Contracts gegenüberzustehen.
Adrian stellte das kryptonative Prinzip „Code ist Gesetz“ direkt infrage und argumentierte, dass in systemrelevanten Institutionen gesetzliche Stabilitätsmandate gegenüber automatisierter Ausführung Vorrang haben müssen. Er forderte, dass Smart Contracts in kritischen Infrastruktur-Applikationen vordefinierte Überbrückungsmechanismen für Notlagen enthalten sollten.
„Wenn Vermögenswerte als Token auf einem Distributed Ledger existieren, stellen sich Fragen zum anwendbaren Recht, zum Standort des Vermögenswerts und zur Durchsetzbarkeit von Ansprüchen im Insolvenzfall“, schrieb Adrian im Hinblick auf die rechtliche Unsicherheit im Zusammenhang mit tokenisierten Vermögenswerten.
Der Bericht skizziert drei Szenarien, wie sich tokenisierte Finanzprodukte entwickeln könnten: ein koordiniertes System, das auf Wholesale-Zentralbank-Digitalwährungen basiert, ein fragmentiertes Flickwerk inkompatibler nationaler Plattformen oder eine von privaten Stablecoins dominierte Welt, in der öffentliche Sicherungsmechanismen an Stärke verlieren.
Eine Politik-Roadmap mit fünf Säulen fordert unter anderem die Verankerung der Abwicklung in sicherem Geld, eine konsistente Regulierung für äquivalente Aktivitäten, rechtliche Sicherheit für tokenisierte Vermögenswerte, Interoperabilitätsstandards sowie die Anpassung von Zentralbankinstrumenten an durchgängig operative Umgebungen.
Die Warnungen des IWF erfolgen in einer Zeit, in der US-Börsen aggressiv voranschreiten. Die NYSE beauftragte Securitize im März mit dem Bau einer 24/7-Plattform für tokenisierte Wertpapiere, während das Mutterunternehmen ICE in OKX zu einer Bewertung von 25 Milliarden Dollar investierte, um tokenisierten Aktienhandel zu erforschen. Nasdaq hat bei der SEC beantragt, tokenisierte Aktien auf demselben Orderbuch wie traditionelle Aktien zu handeln, und die DTCC erhielt im Dezember einen No-Action-Letter zur Tokenisierung bestimmter verwahrter Vermögenswerte.
SEC-Vorsitzender Paul Atkins hat sich offen unterstützend zu dieser Entwicklung geäußert. Das House Financial Services Committee hielt Ende März eine Anhörung zur Tokenisierung ab, noch vor der Veröffentlichung des Berichts.
Ein separater IWF-Bericht im Dezember warnte davor, dass Stablecoins, die durch den Dollar gedeckt sind, in Ländern mit schwachen Währungssystemen die Währungssubstitution beschleunigen könnten – ein Thema, das Adrian in der neuen Arbeit weiter ausführt. Er schrieb, dass Schwellenländer „besonders exponiert“ seien, falls privat emittierte globale Stablecoins in Märkten mit schwächeren Währungen an Bedeutung gewinnen.
Tokenisierte Real-World-Assets haben einen auf Onchain verteilten Wert von etwa 27,7 Milliarden Dollar erreicht, gegenüber circa 5,5 Milliarden Dollar zu Beginn des Jahres 2025. Die Gesamtmarktkapitalisierung von Stablecoins liegt bei rund 300 Milliarden Dollar.
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