هل سعر الذهب 4600 دولار غالٍ أم لا؟

function ft_articletoptg_scrollto(){ let ft_tg_el = document.getElementById('app-qihuo-kaihu-qr'); if(ft_tg_el){ let ft_tg_el_offtop = ft_tg_el.offsetTop - 100; window.scrollTo({ top: ft_tg_el_offtop, behavior: 'smooth' }); } }

　　مصدر المقال: أخبار وول ستريت

　　أشارت JPMorgan إلى أنه وفقًا للنماذج التقليدية (القيمة العادلة 1000-1900 دولار)، فإن الذهب مُبالغ في قيمته بشكل كبير، ولكن هذا لا يعني أنه "خاطئ" - الفارق السعري العالي هو تسعير منطقي لمخاطر الجيوسياسية، وتدهور الثقة بالدولار، وفشل محفظة 60/40. المحرك الحقيقي للارتفاع - "إعادة التخصيص الكبرى للقرن" لصناديق التقاعد الغربية نحو الذهب وصفقة التضخم الركودي - لم تبدأ بعد، وقد يكون 4600 دولار هو "علاوة التأمين" التي تستحق الدفع.

　　بعد اجتيازه سوقًا صاعدة مذهلة استمرت خمس سنوات وبلوغه ذروة تقارب 5400 دولار في يناير 2026، صحح الذهب حاليًا إلى حوالي 4600 دولار في ظل تصاعد التوترات مع إيران. يعتقد خبراء JPMorgan أن سعر الذهب عند 4600 دولار مُبرر بالمنطق، لكن المشترين الحقيقيين لم يدخلوا السوق بعد.

　　في 7 مايو، ووفقًا لتقارير منصة Chasing Wind، أصدر فريق أبحاث JPMorgan في منطقة آسيا والمحيط الهادئ أحدث تقرير له بعد لقائه مع John Reade كبير استراتيجيي السوق في مجلس الذهب العالمي (WGC)، واستخلص نتيجة رئيسية مباشرة:

　　وفق النماذج التاريخية، يجب أن تتراوح القيمة العادلة للذهب بين 1000 و1900 دولار، أما السعر الحالي فهو عند أعلى فارق سعري منذ عام 1971. ومع ذلك، فإن الغلاء لا يعني الخطأ. هذه الموجة الصاعدة (عائد الدولار لمدة 5 سنوات +188%) مدفوعة كليةً بطلب فعلي من آسيا، والبنوك المركزية في الأسواق الناشئة (وخاصة الصين التي تشتري بهدوء)، بينما

　　

　　تعتقد الشركة أن

　　فشل النموذج بالكامل: مكلف، لكنه ليس بالضرورة خاطئًا

　　لفهم منطق تسعير الذهب الحالي، يجب أولًا مواجهة حقيقة أن:

　　تقدّر قاعدة GLTER في WGC عائد الذهب طويل الأجل بأنه يعادل مؤشر أسعار المستهلك الأمريكي زائد 2-3%، وبهذا تكون القيمة العادلة حوالي 1900 دولار. في حين أن العلاقة المستقرة منذ عقدين (2001 إلى 2021) بين الذهب والعوائد الحقيقية الأمريكية انكسرت كليًا عام 2021. ولو استمرت تلك العلاقة، لكان سعر الذهب اليوم بحدود ألف دولار، وليس 4600 دولار.

　　فلماذا يدفع المستثمرون هذا السعر؟

　　تتفق JPMorgan مع إطار عمل WGC: العلاوة الحالية تعكس أمرين.

　　

في ظل التشكيك العلني باستقلالية الاحتياطي الفيدرالي، تسجيل عجز تاريخي في المالية العامة وقت السلم، استمرار النزاعات العسكرية في الشرق الأوسط وتأثيرها على أسواق الطاقة، وتسارع البنوك المركزية في الأسواق الناشئة لخفض الاعتماد على الدولار، فإن الفارق السعري العالي للذهب هو تسعير منطقي لبيئة شديدة الاضطراب. وطالما استمر هذا الاضطراب، ستستمر العلاوة.

　　

على مدار الثلاثين سنة الماضية، كانت السندات الحكومية أداة التحوط الرئيسية لمحافظ الأسهم. هذا الافتراض ينهار حاليًا. عندما يتحول ارتباط السندات والأسهم إلى إيجابي في الأزمة - أي يتراجعان معًا بدل أن يتحوطا لبعضهما - حينها تصبح قيمة الذهب كنظير بديل للتنويع قيمة هيكلية وليست تكتيكية. يرى المزيد من مديري الأصول الكبار أن محفظة 60/40 أصبحت متقادمة، والذهب هو المستفيد المنطقي من هذا التحول.

　　

الذهب لا يشكل حاليًا سوى نحو 2% فقط من المحافظ الاستثمارية العالمية. وجدت دراسات WGC لعقود بشأن تحسين المحافظ أن النسبة المثلى المعدلة للمخاطر يجب أن تكون بين 5% و10%.

　　وقالت JPMorgan، حجم المسألة: إجمالي أصول صناديق التقاعد والتأمين العالمية يبلغ نحو 80 تريليون دولار. إذا ارتفعت حصة الذهب من 2% إلى 3% فقط في المتوسط، فهذا يعني طلبًا إضافيًا بحدود 5000 طن من الذهب - في حين أن المعروض العالمي السنوي للذهب هو حوالي 4500 طن فقط.

　　سوق صاعدة بنتها آسيا، والغرب لا يزال غائبًا

　　أكد التقرير أن هذه من أكثر الحقائق مفاجأة في سوق الذهب:

　　في 2025، أصبحت صافي تدفقات ETF في العالم موجبة (حوالي 800 طن)، لكن موجة الشراء هذه كانت متأخرة ودوافعها زخم لا قناعة، وجرى عكس جزء منها بعدها.

　　المشترون الفعليون الذين قادوا هذه السوق الصاعدة هم:

• الطلب على سبائك الذهب والعملات الذهبية
  (بالأساس من مستثمري الأفراد في آسيا) الآن حوالي 1500 طن سنويًا، أعلى بكثير من متوسط التاريخ حوالي 1000 طن، وهو الجزء الأكثر ثباتًا واستدامةً من الطلب؛

• الصين والهند
  تشكلان معًا حوالي نصف الطلب العالمي على الذهب، وتحولت الصين من هيمنة المجوهرات (قبل 2020 حوالي 75% من الطلب) إلى غلبة دوافع الاستثمار؛

• مشتريات البنوك المركزية في الأسواق الناشئة
  : من 2021 إلى 2025 اشترت البنوك المركزية بمعدل 225 طنًا ربع سنويًا، أي ضعف وتيرة 2016-2020 تقريبًا.

　　تشير JPMorgan إلى أن مشتريات البنوك المركزية قوة طلبية مهمة، لكن الأرقام الرسمية تقلل بشدة من الحجم الحقيقي.

　　في الربع الأول من 2026 كانت الطلبات المعلنة ضعيفة، لكن تقديرات WGC وMetals Focus تشير إلى أن إجمالي مشتريات البنوك المركزية حوالي 245 طنًا، ما يدل على وجود مشترين غير معلنين بكثرة.

　　في نفس الوقت، ترى JPMorgan أن إعادة تخصيص صناديق التقاعد الغربية، وشركات التأمين، والمحافظ الفعلية من السندات نحو الذهب ستكون المحرك الهيكلي للارتفاع المقبِل.

　　مصادر جديدة للطلب ناشئة تجاهلها النماذج التقليدية

　　بحسب JPMorgan، هناك حاليًا مصدران جديدان لطلب الذهب لم يرصدها أي إطار تزويد وطلب قياسي، وهي الآن ضمن بند "خارج السوق وغيرها" الذي يستخدمه المحللون عند فشل التوفيق بين الأرقام.

• شركات التأمين الصينية

　　في مطلع 2025، حصلت أكبر 10 شركات تأمين صينية على موافقة تنظيمية لتخصيص ما يصل إلى 1% من أصولها المجمعة للذهب الفعلي. وبالقياس إلى الحجم آنذاك، فإن 1% تعادل نحو 200 طن ذهب. قامت هذه الشركات ببعض الصفقات التجريبية في 2025، لكنها بقيت بشكل عام تنتظر تصحيحًا سعريًا ملائمًا - والذي لم يحدث أبدًا. بدأت عمليات الشراء في 2026، لكنها لا تزال أقل بكثير من الحد المسموح.

　　تكمن الأهمية هنا في أن:

سقف 1% يكاد يكون مجرد نقطة انطلاق، والتخصيص بنسبة 5% سيرفع حجم الطلب عشرة أمثال؛ ومع بدء هذه المؤسسات بالإفصاح عن حيازتها، ستتحول هذه الحصة من بند السوق غير المنظم إلى طلب استثماري مرئي، ما قد يحفز السوق على إعادة تقويم بيانات الطلب.

• Tether

　　Tether هي أكبر جهة إصدار للعملة المستقرة بالدولار الأمريكي USDT في العالم، بقيمة سوقية تبلغ حوالي 200 مليار دولار، وأحد أكبر حائزي سندات الخزانة الأمريكية من غير الدول.

　　في 2025، اشترت Tether نحو 100 طن ذهب لدعم احتياطي USDT الخاص بها (وليس لمنتج العملة المستقرة المدعومة بالذهب الأصغر حجمًا). أعلنت إدارة Tether صراحة أن الدولار يعاني من اختلال بنيوي، وأن الذهب هو أصل احتياطي أكثر ديمومة.

　　في سوق سنوية بحجم 4500 طن تقريبًا، فإن شراء 100 طن في سنة واحدة يجعل من Tether مشتريًا لا يمكن تجاهله. وهذا الطلب أيضًا حاليًا مخفي ضمن بند السوق غير المنظم ولا يُرى في نماذج الإجماع.

　　المحفز القادم: صفقة التضخم الركودي و"إعادة التخصيص الكبرى للقرن" في المؤسسات الغربية

　　تشير JPMorgan إلى أنه إذا كان ارتفاع الذهب بني على قاعدة آسيوية، فإن المساحة الصعودية القادمة ستقررها الأسواق الغربية.

　　أولًا،

. إن تصاعد النزاعات في الشرق الأوسط يعني تضخمًا أعلى ونموًا أدنى، والذهـب historically كان أفضل أداء له في هذه البيئات الكلية. لم يقم المستثمرون بتخصيص رأس مال كافٍ لهذا السيناريو بعد. والإشارة التي يجب مراقبتها:

عندما يصبح الارتباط المتحرك بين الذهب وسوق الأسهم سلبيًا مرةً أخرى بشكل مستمر (أي عندما تهبط الأسهم ويرتفع الذهب)، فهذا يعني أن صفقة التضخم الركودي قد بدأت فعليًا.

　　في الوقت نفسه، تقلصت مراكز الأموال المُدارة صافيًا على Comex في 2026 بشكل كبير، رغم قرب الذهب من أعلى مستوياته التاريخية، ما يشير إلى أن الارتفاع الحالي تقوده أموال هيكلية وليس رؤوس أموال قصيرة الأمد. ولم يبدأ المتداولون الغربيون بعد ببناء مراكز استثمارية لهذا السيناريو.

　　ثانيًا،

. حاليًا لا يشكل الذهب سوى حوالي 2% من الأصول الاستثمارية العالمية، بينما تُظهر أبحاث WGC أن النسبة المثلى المعدلة للمخاطر هي 5-10%. إجمالي أصول صناديق التقاعد العالمية وشركات التأمين يبلغ نحو 80 تريليون دولار، — وهو يفوق حتى إجمالي الإمداد العالمي السنوي من الذهب (حوالي 4500 طن).

المحرر المسؤول: Zhu Henan